雙碳?jí)毫ο?，政策和技術(shù)推動(dòng)新能源成為*為確定的快速增長(zhǎng)市場(chǎng)，光伏作為其中*有潛力的行業(yè)之一， 帶動(dòng)上游材料端需求快速增長(zhǎng)。在上游材料中，我們認(rèn)為，一方面要尋找有技術(shù)、政策等各方面有高壁壘的品種，這些產(chǎn)品才能在需求爆發(fā)時(shí)表現(xiàn)出價(jià)格的彈性，一方面要尋找確定性能有增量和持續(xù)性的標(biāo)的。

1、 EVA 樹脂：光伏膠膜在光伏組件中成本占比約 4%，其中 EVA膠膜是目前占比*高的膠膜產(chǎn)品。2020 年我國(guó)光伏級(jí)EVA實(shí)際消費(fèi)量將近 71 萬(wàn)噸，而根據(jù)百川盈孚，國(guó)內(nèi)目前僅斯?fàn)柊?（東方盛虹收購(gòu)）、聯(lián)泓新科、寧波臺(tái)塑有光伏級(jí) EVA 樹脂的產(chǎn)能，*多能有 25 萬(wàn)噸，光伏級(jí) EVA 進(jìn)口依賴度超過(guò) 60%。根據(jù) CPIA 對(duì)新增光伏裝機(jī)量的預(yù)測(cè)，新增光伏裝機(jī)量大大拉動(dòng)光伏膠膜以及光伏級(jí) EVA 的需求，機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì) 2021-2023 年我國(guó)光伏級(jí) EVA 需求量在保守情況下將分別達(dá)到 67、85、100 萬(wàn)噸，樂觀情況下 將分別達(dá)到 98、123、146 萬(wàn)噸。

與市場(chǎng)不同的是，市場(chǎng)認(rèn)為隨著國(guó)內(nèi)大批 EVA 的投產(chǎn)，EVA產(chǎn)能將得到有效緩解。但根據(jù)我們的測(cè)算，從新增產(chǎn)能方面來(lái)看，在如期投產(chǎn)、能產(chǎn)盡產(chǎn)的假設(shè)之下，2021-2023 年我國(guó)光伏級(jí)EVA 產(chǎn)能上限分別為 25、46、64 萬(wàn)噸，產(chǎn)能依舊不及需求。而新增產(chǎn)能面臨著未必能如期投產(chǎn)、VA 含量爬坡需要時(shí)間等問(wèn)題，可能更加滯后。海外新增產(chǎn)能方面，擴(kuò)產(chǎn)或新產(chǎn)的公司較少，帶來(lái)的產(chǎn)能增量不明顯，預(yù)計(jì)2021-2023年全球光伏級(jí) EVA 產(chǎn)能上限為 79、100、118 萬(wàn)噸，全球供需依然緊張。國(guó)內(nèi)新增產(chǎn)能方面，光伏 EVA 產(chǎn)能較少。

光伏發(fā)電：政策與技術(shù)雙輪驅(qū)動(dòng)帶動(dòng)行業(yè)持續(xù)景氣

從光伏產(chǎn)業(yè)鏈來(lái)看，其上游主要為原材料端，主要為硅材和硅片，除此以外還有銀漿。中游主要是光伏組件，下游為集中式光伏電站/分布式光伏電站。

中游的光伏組件是光伏產(chǎn)業(yè)鏈中*復(fù)雜，涉及環(huán)節(jié)*多的環(huán)節(jié)。光伏組件的傳統(tǒng)結(jié)構(gòu)為“光伏玻璃-膠膜-電池片-膠膜-背板”，外面由鋁框包裹，加上接線板焊接后構(gòu)成完整組件，其中成本比例為電池片占比將近一半，其次為玻璃、鋁框、膠膜、背板等，組件需求量快速提升下帶動(dòng)上游材料端需求提升，產(chǎn)業(yè)鏈盈利顯著改善，不只受制于成本端。

光伏產(chǎn)業(yè)的持續(xù)景氣，也將推動(dòng)對(duì)于上游原材料的需求。我們認(rèn)為，在上游原材料環(huán)節(jié)中，受益*大、彈性*強(qiáng)的為具有政策/環(huán)保/技術(shù)壁壘的材料，這些材料在需求大幅提升的過(guò)程中，供給端由于受到技術(shù)引進(jìn)、投產(chǎn)難度、環(huán)保審批難度等的影響產(chǎn)能難以擴(kuò)張，從而使得在需求爆發(fā)的情況下供需緊張，推動(dòng)價(jià)格上漲，將會(huì)首先受益。

除此以外，上游原材料價(jià)格上漲也會(huì)影響到下游組件企業(yè)的盈利，因此，對(duì)于在下游成本中占比較高的材料，其彈性也會(huì)小于成本占比較低的材料。

光伏膠膜：EVA 和 POE，高技術(shù)壁壘鑄造高盈利

1、EVA 膠膜占據(jù)光伏膠膜市場(chǎng)主要比例

膠膜在光伏組件中的作用為將光伏玻璃、電池片、背板粘在一起，同時(shí)起到保護(hù)電池片、隔絕空氣的作用，在組件中成本占比為3%-4%，成本占比較低，下游壓價(jià)意愿不強(qiáng)。

目前晶硅組件主要采用光伏膠膜和光伏背板進(jìn)行封裝，光伏膠膜的種類包括EVA膠膜材質(zhì)膠膜和POE材質(zhì)膠膜兩大類，EVA膠膜又包括傳統(tǒng)透明EVA膠膜、白色EVA膠膜和其他（比如抗PID膠膜等），POE膠膜包括交聯(lián)型、熱塑型、白色、共擠等多個(gè)種類。

根據(jù)中國(guó)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，2020年透明EVA膠膜仍占據(jù)62%的比例，白色EVA膠膜用在電池片下層，可以通過(guò)二次反射提高光利用率，市場(chǎng)份額逐漸提升，占比16%，POE膠膜因抗PID性較好，以及雙玻組件占比提升，POE膠膜占比提升趨勢(shì)明顯，2020年占比在14%。中國(guó)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)預(yù)測(cè)，隨著雙玻組件市場(chǎng)占比進(jìn)一步增加，透明EVA市占率會(huì)進(jìn)一步降低，被白色EVA、POE和共擠型膠膜占領(lǐng)。在未來(lái)幾年透明EVA膠膜的市占率會(huì)進(jìn)一步下降，到2025年降低到60%左右，白色EVA、POE和共擠型膠膜市占率逐漸提升。

在當(dāng)前的光伏組件生產(chǎn)中，EVA膠膜仍是使用量*大的膠膜類型，原材料為EVA樹脂和各種改性劑，在混合器中攪拌均勻后，混合于密閉容器中靜置一段時(shí)間，抽取混合料放在膠膜生產(chǎn)線中，流延擠出成熔融態(tài)膠膜。熔融態(tài)膠膜經(jīng)多個(gè)冷卻輥冷卻后，進(jìn)行切邊并收成卷狀。

主要原材料EVA（乙烯-醋酸乙烯共聚物）為乙烯系列聚合物，由乙烯與醋酸乙烯酯（VA）共聚而成，常見的EVA主要指EVA樹脂，VA含量在0%-40%之間，EVA樹脂的性能主要取決于VA含量和熔體流動(dòng)速率（MFI），VA含量在10%-20%為彈性材料，超過(guò)30%時(shí)為塑性材料，不同VA含量下材料有不同用途，用于光伏組件中的EVA樹脂其中的VA含量一般在20%-40%之間。

當(dāng)VA含量超過(guò)45%，這時(shí)的共聚物被稱為VAE。VA含量達(dá)到45%-80%的VAE可用作特種橡膠等。VA含量達(dá)到70%以上時(shí)，VAE呈乳液狀態(tài)，可以用作纖維、紙張等的膠黏劑。

根據(jù)VA含量的不同，EVA具有不同的下游應(yīng)用。EVA下游消費(fèi)包括光伏膠膜、發(fā)泡料、電纜料、熱熔膠、涂覆料、農(nóng)膜等，根據(jù)卓創(chuàng)數(shù)據(jù)，2019年光伏膠膜在EVA下游需求中占比已達(dá)到31.2%，2022年達(dá)到了38%左右，光伏產(chǎn)業(yè)的發(fā)展將帶動(dòng)光伏級(jí)EVA樹脂材料需求的持續(xù)快速增長(zhǎng)。

根據(jù)CPIA的統(tǒng)計(jì)，2020年全球太陽(yáng)能電池的產(chǎn)量約163.4GW，同比增長(zhǎng)16.6%，我國(guó)太陽(yáng)能電池產(chǎn)量約134.8GW，同比增長(zhǎng)22.2%，占全球總產(chǎn)量的82.5%。因而保守估計(jì)2021-2025年82.5%的新增太陽(yáng)能電池由中國(guó)來(lái)生產(chǎn)；樂觀情況下這一比例會(huì)更高，再加上實(shí)際生產(chǎn)量略多于需求量的一般性規(guī)律，我們將樂觀情況下中國(guó)太陽(yáng)能電池生產(chǎn)量/全球太陽(yáng)能電池需求量的比例定為1.2。根據(jù)CPIA對(duì)全球新增光伏裝機(jī)量的預(yù)測(cè)，按照每GW光伏組件封裝使用1000萬(wàn)平方米光伏膠膜，光伏組件安裝量和生產(chǎn)量的容配比按照1:1.2計(jì)算。因而，保守情況下我國(guó)光伏膠膜的需求量將從2021年的16億平方米增長(zhǎng)到2025年的30億平方米，樂觀情況下我國(guó)光伏膠膜的需求量將從2021年的23億平方米增長(zhǎng)到2025年的43億平方米。

根據(jù)CPIA的預(yù)測(cè)，2021年-2025年EVA膠膜使用將穩(wěn)步發(fā)展，POE膠膜（含共擠型）占比逐漸上升，假設(shè)共擠型POE膠膜中2/3為EVA膠膜，預(yù)計(jì)2021、2023、2025年EVA膠膜比例分別為84.7%、84.3%、84%。

隨著光伏膠膜的需求量提升，其對(duì)應(yīng)的膠膜材料EVA和POE的需求也將穩(wěn)步提升。由于EVA膠膜的制作材料為EVA樹脂和改性劑，其中EVA樹脂占絕大多數(shù)，我們假設(shè)EVA樹脂的重量比例為100%，改性劑重量忽略不計(jì)。根據(jù)海優(yōu)新材招股書數(shù)據(jù)，光伏膠膜的重量為0.5kg/平方米，推斷使用EVA樹脂的重量為0.5kg/平方米。按照2021、2023、2025年EVA膠膜占比分別為84.7%。84.3%和84%，測(cè)算出2021-2025年，中性情況下全球由于光伏需求增加的EVA光伏料需求為81萬(wàn)噸、103萬(wàn)噸、121萬(wàn)噸、136萬(wàn)噸、151萬(wàn)噸，我國(guó)由于光伏需求增加的EVA光伏料需求保守情況下為67萬(wàn)噸、85萬(wàn)噸、100萬(wàn)噸、112萬(wàn)噸、125萬(wàn)噸，樂觀情況下為98、123、146、181萬(wàn)噸。

2、產(chǎn)能：光伏級(jí)EVA樹脂產(chǎn)能不足，2023年以后有望緩解

在需求端大幅增長(zhǎng)的情況下，我國(guó)EVA光伏料產(chǎn)能嚴(yán)重不足。截*2021年7月，我國(guó)EVA產(chǎn)能達(dá)到149.3萬(wàn)噸，已投產(chǎn)EVA產(chǎn)能的企業(yè)共有10家。2020年已投產(chǎn)企業(yè)共7家，產(chǎn)能達(dá)到99.3萬(wàn)噸，此前幾年無(wú)新增產(chǎn)能。2021年上半年，延長(zhǎng)榆林、揚(yáng)子石化、中化泉州的EVA裝置相繼投產(chǎn)，上半年新增產(chǎn)能50萬(wàn)噸。但需要注意的是，新投產(chǎn)產(chǎn)能主要為非光伏料產(chǎn)能。

EVA成熟的生產(chǎn)技術(shù)主要包括高壓連續(xù)本體聚合法、中壓懸浮聚合法、溶液聚合法及乳液聚合法，大多數(shù)企業(yè)采用高壓連續(xù)本體法聚合工藝，通常采用高壓釜式反應(yīng)器或管式反應(yīng)器，工藝原理類似于低密度聚乙烯（LDPE）的生產(chǎn)工藝，釜式法的典型工藝有杜邦、USI和巴塞爾工藝，可生產(chǎn)VA含量小于40%的EVA樹脂，單程轉(zhuǎn)化率為10%~20%；管式法的典型工藝有巴斯夫、Imhausem/Ruhrchemie、巴塞爾公司的Lupotech工藝等，一般生產(chǎn)VA含量小于30%的EVA樹脂，單程轉(zhuǎn)化率為25%~35%。

我國(guó)EVA材料生產(chǎn)工藝主要有巴塞爾管式法、XOM釜式法和巴塞爾釜式法。目前只有巴塞爾管式和?？松梨诟椒梢源蟊壤a(chǎn)光伏級(jí)EVA，其他工藝生產(chǎn)光伏EVA樹脂產(chǎn)量較低，*多能達(dá)到10%。我國(guó)2020年已投產(chǎn)EVA中，可以大規(guī)模生產(chǎn)光伏級(jí)EVA的有聯(lián)泓新科12.1萬(wàn)噸?？松梨诟窖b置、斯?fàn)柊?0萬(wàn)噸產(chǎn)能中的20萬(wàn)噸巴塞爾管式裝置，另外寧波臺(tái)塑7.2萬(wàn)噸意大利埃尼公司釜式裝置也有約2萬(wàn)噸光伏級(jí)EVA產(chǎn)能。2021年新投產(chǎn)的延長(zhǎng)榆林30萬(wàn)噸巴塞爾管式裝置、中化泉州10萬(wàn)噸?？松梨诟窖b置理論上也可以大批量生產(chǎn)光伏級(jí)EVA。但是由于光伏用EVA樹脂的VA含量較高，生產(chǎn)過(guò)程中材料會(huì)逐漸變的粘稠，容易發(fā)生生產(chǎn)事故，出于安全考慮需要在開車之后平穩(wěn)運(yùn)行一段時(shí)間才能進(jìn)行光伏EVA的生產(chǎn)，樂觀情況下時(shí)間大概在3-6個(gè)月，但從國(guó)內(nèi)目前已投產(chǎn)的光伏料裝置來(lái)看，在2-3年的時(shí)間內(nèi)，光伏料占比才能逐步提高區(qū)域穩(wěn)定。

在投產(chǎn)時(shí)間和技術(shù)的限制下，國(guó)內(nèi)新增產(chǎn)能光伏EVA產(chǎn)能較少，遠(yuǎn)不及EVA產(chǎn)能增加幅度。2022年之前新增的EVA產(chǎn)能包括古雷石化30萬(wàn)噸產(chǎn)能、浙江石化30萬(wàn)噸產(chǎn)能、新疆天利20萬(wàn)噸產(chǎn)能、聯(lián)泓新科1.8萬(wàn)噸新增改造項(xiàng)目等，共計(jì)101.8萬(wàn)噸。2024年新增產(chǎn)能包括寶豐能源25萬(wàn)噸和裕龍石化60萬(wàn)噸。但需要注意的是，浙石化新增30萬(wàn)噸EVA產(chǎn)能是根據(jù)公司口徑進(jìn)行調(diào)整的數(shù)據(jù)，光伏料的占比目前仍無(wú)法確定；斯?fàn)柊?0萬(wàn)噸產(chǎn)能目前仍為規(guī)劃產(chǎn)能，投產(chǎn)也存在著一定的不確定性。

我們按照投產(chǎn)年限和光伏料占比對(duì)對(duì)光伏級(jí)EVA產(chǎn)能及新增產(chǎn)能進(jìn)行測(cè)算，假設(shè)條件有以下幾個(gè)：

一，不同裝置生產(chǎn)光伏級(jí)EVA的比例上限有不同，按照?？松梨诟?多能產(chǎn)出60%光伏級(jí)EVA，巴塞爾管式*多80%，其他裝置*多10%的比例來(lái)測(cè)算。

二，已投產(chǎn)的部分裝置建設(shè)時(shí)間較早，轉(zhuǎn)產(chǎn)光伏EVA的難度較大，可能性也較小，假設(shè)2010年前投產(chǎn)的裝置不會(huì)轉(zhuǎn)產(chǎn)光伏級(jí)EVA。

三，光伏級(jí)EVA產(chǎn)能建設(shè)相對(duì)緩慢，周期較長(zhǎng)，不僅裝置從開工到投產(chǎn)需要2-3年時(shí)間，投產(chǎn)之后生產(chǎn)初光伏級(jí)EVA還需要2-3年的爬坡期。以聯(lián)泓新科和斯?fàn)柊顬槔?，?lián)泓新科2012年5月開工，2014年11月投產(chǎn)，2017年生產(chǎn)出光伏級(jí)EVA；斯?fàn)柊?014年6月開工，2017年3月投產(chǎn)，投產(chǎn)后也需要不斷調(diào)試和優(yōu)化，來(lái)克服晶點(diǎn)指標(biāo)難關(guān)。測(cè)算時(shí)，除了明確擁有投產(chǎn)后較快生產(chǎn)出光伏級(jí)EVA能力的企業(yè)外（如聯(lián)泓新科、斯?fàn)柊睿?，假定其他企業(yè)投產(chǎn)后需要2年的調(diào)試期才能生產(chǎn)出光伏級(jí)EVA。測(cè)算時(shí)，假設(shè)投產(chǎn)當(dāng)年無(wú)光伏料產(chǎn)出，次年有20%光伏料產(chǎn)出，以后每年遞增20%，直*產(chǎn)出比例的上限。

在以上較為理想的條件下，我國(guó)光伏級(jí)EVA的產(chǎn)能上限在2021年達(dá)到31.3萬(wàn)噸，隨著已投產(chǎn)企業(yè)逐漸度過(guò)爬坡期生產(chǎn)出光伏級(jí)EVA，預(yù)計(jì)2023年我國(guó)光伏級(jí)EVA產(chǎn)能上限達(dá)到62.3萬(wàn)噸，2025年達(dá)到118.3萬(wàn)噸。在這樣的理想條件下，2021-2023年，我國(guó)光伏級(jí)EVA仍然處于緊平衡狀態(tài)。

而實(shí)際上的光伏級(jí)EVA產(chǎn)能更是會(huì)低于測(cè)算的上限。主要原因是披露出來(lái)的EVA新增產(chǎn)能是否投產(chǎn)、何時(shí)投產(chǎn)、是否生產(chǎn)光伏級(jí)EVA、爬坡期需要多久等都不確定，測(cè)算使用了較為理想的假設(shè)，實(shí)際上的新增產(chǎn)能可能更低、生產(chǎn)光伏級(jí)EVA的比例可能更低、爬坡期也可能需要兩年以上或者更久。

全球來(lái)看，2020年全球EVA產(chǎn)能達(dá)到520萬(wàn)噸，其中光伏級(jí)EVA產(chǎn)能為65萬(wàn)噸，以已投產(chǎn)裝置的產(chǎn)能盡可能釋放的假設(shè)來(lái)測(cè)算，預(yù)計(jì)2021年全球光伏級(jí)EVA產(chǎn)能達(dá)到79萬(wàn)噸。而海外新增產(chǎn)能較少，目前已披露的僅LG公司預(yù)計(jì)2023年投產(chǎn)14萬(wàn)噸巴塞爾管式裝置、樂天公司預(yù)計(jì)2023年投產(chǎn)30萬(wàn)噸巴塞爾管式裝置。根據(jù)樂天目前的規(guī)劃，新增產(chǎn)能不會(huì)用于生產(chǎn)光伏料。按照與國(guó)內(nèi)相同的爬坡節(jié)奏來(lái)測(cè)算，預(yù)計(jì)海外光伏級(jí)EVA產(chǎn)能在2024年新增3萬(wàn)噸，2025年新增6萬(wàn)噸。結(jié)合海內(nèi)外情況來(lái)看，光伏級(jí)EVA都受限于產(chǎn)能的滯后而相對(duì)緊缺。

綜合來(lái)看光伏級(jí)EVA的供需情況，受到光伏行業(yè)大景氣的影響，光伏級(jí)EVA的需求被迅速拉動(dòng)，而國(guó)內(nèi)外的新增產(chǎn)能投產(chǎn)后尚且需要兩年左右的爬坡期才能穩(wěn)定生產(chǎn)出光伏級(jí)EVA，行業(yè)壁壘高，未來(lái)2-3年海內(nèi)外光伏級(jí)EVA仍處于緊缺狀態(tài)，預(yù)計(jì)到2024年可能會(huì)有所緩解。光伏級(jí)EVA作為光伏組件的一種必需的材料，成本占比又比較低，價(jià)格上具備長(zhǎng)期處于高位的能力，在未來(lái)2-3年價(jià)格有望維持2021年上半年的高位。