《金證研》滬深資本組 太簇/研究員 映蔚 洪力/編審

  回顧2019年，國(guó)內(nèi)光伏產(chǎn)業(yè)開始實(shí)現(xiàn)由補(bǔ)貼推動(dòng)向平價(jià)推動(dòng)的轉(zhuǎn)變。而這一轉(zhuǎn)變加速了上游背板行業(yè)優(yōu)勝劣汰的趨勢(shì)，而以太陽(yáng)能背板為主營(yíng)產(chǎn)品的蘇州（以下簡(jiǎn)稱“賽伍技術(shù)”）或難“獨(dú)善其身”。

  而在下游光伏行業(yè)加快補(bǔ)貼退坡的情形之下，賽伍技術(shù)近年來營(yíng)收凈利增速放緩，且難掩毛利率逐年走低的“窘狀”。而賽伍技術(shù)的客戶也疑點(diǎn)重重，其客戶或驚現(xiàn)“零人”公司，甚*與168共用企業(yè)郵箱，所“造”；此外令人費(fèi)解的是，賽伍技術(shù)的新增客戶交易近1,600萬(wàn)元，卻在交易當(dāng)年即停業(yè)次年被吊銷，銷售數(shù)據(jù)真實(shí)性存疑。

  一、營(yíng)收凈利增速放緩，毛利率逐年走低

  近年來，賽伍技術(shù)營(yíng)收和凈利潤(rùn)增速放緩，2018年更是陷入增收不增利的情形。

  據(jù)同花順iFinD數(shù)據(jù)，2014-2019年，賽伍技術(shù)的營(yíng)業(yè)收入分別為7.32億元、11.14億元、15.27億元、18.07億元、19.31億元、21.35億元；2015-2019年分別同比增長(zhǎng)52.21%、37.03%、18.36%、6.87%、10.59%。

  2014-2019年，賽伍技術(shù)的凈利潤(rùn)分別為0.83億元、1.6億元、2.02億元、2.17億元、1.87億元、1.91億元；2015-2019年分別同比增長(zhǎng)91.96%、25.99%、7.42%、-22.7%、2.21%。

  2018年賽伍技術(shù)的凈利潤(rùn)出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，從賽伍技術(shù)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，其主營(yíng)業(yè)務(wù)收入來自太陽(yáng)能背板產(chǎn)品。

  據(jù)招股書，賽伍技術(shù)已形成光伏和非光伏業(yè)務(wù)板塊，在聚酯聚氨酯系膠粘劑、丙烯酸系膠粘劑、環(huán)氧樹脂系膠粘劑、硅膠系膠粘劑等技術(shù)平臺(tái)上，建立了光伏材料、工業(yè)膠帶材料、電子電氣材料三類產(chǎn)品體系。其中，報(bào)告期內(nèi)光伏業(yè)務(wù)占比均超過95%以上。

  其中，光伏材料的營(yíng)業(yè)收入以太陽(yáng)能背板為主，2014-2019年，太陽(yáng)能背板的營(yíng)業(yè)收入7.09億元、10.8億元、14.88億元、17.54億元、17.53億元、18.16億元，占各期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比重分別為96.96%、96.98%、97.45%、97.08%、90.77%、85.06%。

  且賽伍技術(shù)在招股書中表示，近年來隨著國(guó)家發(fā)布了一系列的產(chǎn)業(yè)政策要求下游光伏發(fā)電企業(yè)充分發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制作用，公司作為上游太陽(yáng)能背板供應(yīng)商，受到產(chǎn)業(yè)鏈上價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制作用，單位產(chǎn)品平均售價(jià)在逐年下降。

  值得一提的是，近年來賽伍技術(shù)的綜合毛利率逐年走低。

  據(jù)招股書，2014-2019年，賽伍技術(shù)的綜合毛利率分別為23.44%、29.06%、26.7%、25.55%、20.06%、18.75%。

  而賽伍技術(shù)毛利率的下滑，或源于下游光伏行業(yè)政策補(bǔ)貼“退坡”。

  二、光伏行業(yè)加快補(bǔ)貼退坡，未來成長(zhǎng)能力或承壓

  值得注意的是，自2018年以來，隨著光伏行業(yè)頒布一系列政策新規(guī)以來，補(bǔ)貼大幅退坡，賽伍技術(shù)或面臨下游需求收窄的風(fēng)險(xiǎn)。

  據(jù)發(fā)改能源〔2018〕823號(hào)文件，2018年5月31日，國(guó)家發(fā)改委、財(cái)政部、國(guó)家能源局聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于2018年光伏發(fā)電有關(guān)事項(xiàng)的通知》，其中要求優(yōu)化光伏發(fā)電新增建設(shè)規(guī)模的同時(shí)，加快光伏發(fā)電補(bǔ)貼退坡，降低補(bǔ)貼強(qiáng)度。

  據(jù)國(guó)能發(fā)新能〔2019〕49號(hào)文件，2019年5月28日，國(guó)家能源局發(fā)布了《2019年光伏發(fā)電項(xiàng)目建設(shè)工作方案》，要求推進(jìn)市場(chǎng)化改革、完善光伏發(fā)電建設(shè)管理；對(duì)于需要國(guó)家補(bǔ)貼的新建光伏發(fā)電項(xiàng)目，原則上均由市場(chǎng)機(jī)制確定項(xiàng)目和實(shí)行補(bǔ)貼競(jìng)價(jià)，而2019年安排新建光伏項(xiàng)目補(bǔ)貼預(yù)算總額度為30億元。

  據(jù)國(guó)能發(fā)新能〔2020〕17號(hào)文件，2020年3月5日，國(guó)家能源局發(fā)布的《2020年光伏發(fā)電項(xiàng)目建設(shè)方案》提到，推進(jìn)平價(jià)上網(wǎng)項(xiàng)目建設(shè)，以及合理確定需國(guó)家財(cái)政補(bǔ)貼項(xiàng)目競(jìng)爭(zhēng)配置規(guī)模。其中，2020年度新建光伏發(fā)電項(xiàng)目補(bǔ)貼預(yù)算總額度為15億元。

  而光伏行業(yè)補(bǔ)貼預(yù)算規(guī)模下降的同時(shí)，其行業(yè)新增裝機(jī)量也呈下滑趨勢(shì)。

  據(jù)普華永道《2019年中國(guó)光伏電站資產(chǎn)交易 ** 》和國(guó)家能源局《2019年光伏發(fā)電并網(wǎng)運(yùn)行情況》，2013-2019年，國(guó)內(nèi)新增光伏裝機(jī)量分別為12.92GW、10.6GW、15.13GW、34.54GW、53.06GW，44.26GW、30.11GW；2014-2019年，國(guó)內(nèi)新增裝機(jī)量分別同比增長(zhǎng)-17.96%、42.74%、128.29%、53.62%、-16.58%、-31.6%。

  且賽伍技術(shù)在招股書表示，主要下游應(yīng)用領(lǐng)域光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展在短期內(nèi)仍需要政府的政策支持，因此光伏行業(yè)受產(chǎn)業(yè)政策的影響較大，新政實(shí)施后補(bǔ)貼退坡、規(guī)模指標(biāo)下降，短期內(nèi)可能對(duì)光伏行業(yè)產(chǎn)生一定影響，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。

  而賽伍技術(shù)面臨的問題不止于此。

  三、客戶驚現(xiàn)“零人”公司，與168共用郵箱

  事實(shí)上，賽伍技術(shù)的“零人”客戶問題也疑云重重。

  息顯示，賽伍技術(shù)曾先后共四次更新招股書，簽署日期分別為2017年12月20日、2018年11月16日（以下簡(jiǎn)稱“2018年招股書”）、2020年4月10日、2020年4月17日（以下簡(jiǎn)稱“招股書”）。

  據(jù)2018年招股書，2018年上半年，賽伍技術(shù)的第四大新增客戶是常州瑞（以下簡(jiǎn)稱“瑞海太陽(yáng)能”），銷售金額為297.24萬(wàn)元，占當(dāng)期新增客戶銷售金額的比例為7.57%。

  據(jù)市場(chǎng)監(jiān)督管理局?jǐn)?shù)據(jù)，2018年，瑞海太陽(yáng)能的社保繳納人數(shù)為0人，其企業(yè)電子郵箱是@qq.com。

  而《金證研》滬深資本組研究發(fā)現(xiàn)，市場(chǎng)監(jiān)督管理局顯示，江蘇、、等也曾使用過@qq.com這個(gè)郵箱，并且2017-2018年，上述3的社保繳納人數(shù)都為0人。

   據(jù)息，截*2020年4月27日，共有169曾使用過該電子郵箱。

  無獨(dú)有偶，據(jù)招股書，2017年，賽伍技術(shù)的第五大新增客戶是蘇州美（以下簡(jiǎn)稱“美昭朗光電”），銷售金額為351.6萬(wàn)元，占當(dāng)期新增客戶銷售金額的比例為5.82%。

  據(jù)市場(chǎng)監(jiān)督管理局息，2017年-2019年，美昭朗光電的社保繳納人數(shù)分別為0人、0人、1人。且2017年報(bào)顯示，美昭朗光電的企業(yè)電子郵箱是@qq.com。而息顯示，截*2020年4月27日，共有47曾使用過該電子郵箱。

  《金證研》滬深資本組發(fā)現(xiàn)，上述企業(yè)郵箱匹配的QQ賬號(hào)對(duì)應(yīng)的用戶名為“羅海霞-正金財(cái)務(wù)”。

  除此之外，據(jù)2018年招股書，2015年，蘇州日（以下簡(jiǎn)稱“日弈新電子”）是賽伍技術(shù)的第三大新增客戶，銷售金額為1,626.62萬(wàn)元，占當(dāng)期新增客戶銷售金額的比例為12.79%。

  據(jù)市場(chǎng)監(jiān)督管理局?jǐn)?shù)據(jù)，2016-2018年，日弈新電子的社保繳納人數(shù)均為5人。

  “零人”客戶存在與多共用郵箱的情形，所“造”。而新增客戶在交易當(dāng)年停業(yè)且次年被吊銷的情況，同樣值得我們關(guān)注。

  四、新增客戶交易近1,600萬(wàn)元次年被吊銷，交易數(shù)據(jù)真實(shí)性存疑

  據(jù)國(guó)務(wù)院令第654號(hào)文件，自2014年10月1日起，企業(yè)應(yīng)當(dāng)于每年1月1日*6月30日，通過企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)向工商行政管理部門報(bào)送上一年度年度報(bào)告，并向社會(huì)公示。當(dāng)年設(shè)立登記的企業(yè)，自下一年起報(bào)送并公示年度報(bào)告。

  而賽伍技術(shù)的客戶錦州（以下簡(jiǎn)稱“鑫華電力”）卻“背道而馳”。

  據(jù)2018年招股書，2016年，鑫華電力是賽伍技術(shù)的第四大新增客戶，銷售金額為1,576.88萬(wàn)元，占當(dāng)期新增客戶銷售金額的比例為9.02%。

  而自2014年3月27日成立以來，鑫華電力從未按照規(guī)定向工商行政管理部門報(bào)送年報(bào)。

  而據(jù)息，2015年7月2日，鑫華電力因未依照《企業(yè)信息公示暫行條例》第八條規(guī)定的期限公示年度報(bào)告，而被錦州市工商行政管理局列入經(jīng)營(yíng)異常名錄。

  據(jù)錦工商處字【2017】第1427號(hào)文件，鑫華電力未按照《企業(yè)信息公示暫行條例》有關(guān)規(guī)定，通過企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)向工商行政管理部門報(bào)送2014、2015年度報(bào)告，且無法與鑫華電力取得聯(lián)系，其行為涉嫌無正當(dāng)理由開業(yè)后自行停業(yè)連續(xù)六個(gè)月以上，為查清事實(shí)，于2017年3月28日，錦州市市場(chǎng)監(jiān)督管理局立案調(diào)查。

  經(jīng)查證，鑫華電力無正當(dāng)理由開業(yè)后自行停業(yè)連續(xù)超過六個(gè)月屬實(shí)，2017年6月16日，錦州市市場(chǎng)監(jiān)督管理局對(duì)鑫華電力采取吊銷營(yíng)業(yè)執(zhí)照的行政處罰。

  也就是說，鑫華電力在立案時(shí)間6個(gè)月前，即2016年9月或已停業(yè)，停業(yè)當(dāng)年卻為賽伍技術(shù)“貢獻(xiàn)”千萬(wàn)元的業(yè)績(jī)，其銷售數(shù)據(jù)真實(shí)性幾何？不得而知。

  上述種種問題，對(duì)于賽伍技術(shù)而言，或系其上市路上的“攔路虎”。未來其將何去何從？仍是未解之謎。